el segmento de consumo, cuya calidad es más sensible a aumentos en las tasas de interés. Cabe destacar que los resultados de los establecimientos de crédito estarían parcialmente afectados por la mayor necesidad de ajuste de fondeo de largo plazo ante los requisitos que exige la Superintendencia Financiera mediante el Coeficiente de Fondeo Estable Neto (CFEN)²³, que obligaría a las entidades a ofrecer tasas de captación más altas por los recursos de mayor plazo.

Finalmente, para 2023 esperamos que el crecimiento anual del sector se desacelere hasta 3.7%, en la medida en que se complete durante el primer semestre el efecto de transmisión del incremento tasas de interés sobre el crecimiento de la cartera y sobre el aumento de la morosidad. Asimismo, el ajuste de fondeo por el requerimiento del CFEN continuaría disminuyendo la brecha entre las tasas de colocación y las tasas de captación, por lo que el resultado del sector por concepto de intermediación se vería reducido.

IV. INFLACIÓN

En el año 2022 la inflación se ha posicionado como uno de los temas más importantes. En la mayoría de los países del mundo se están viendo presiones inflacionarias bastante marcadas, en muchos casos, las más altas en varias décadas. En Colombia, los últimos datos observados son los más altos en 23 años.

A principios del 2022 existía mucha incertidumbre en las proyecciones de inflación para el año debido a la combinación simultánea de varios factores: restricciones de oferta, la incertidumbre por la dinámica de consumo de los hogares y el endurecimiento de las condiciones financieras. En enero, la Encuesta de Expectativas del Banco de la República mostraba que los analistas, en promedio, esperaban que la inflación del 2022 cerrara en 4.42%, mientras que en la última encuesta (septiembre) se espera que la inflación cierre el año en 11.22%.

El fuerte incremento en la expectativa de inflación para finales de año obedece a las buenas perspectivas de crecimiento de la demanda agregada, a los incrementos en la tasa de cambio, al aumento en el precio de los alimentos y al dinamismo, no despreciable, de las tarifas en los servicios públicos, principalmente. Además, el anuncio del gobierno de incrementar los precios de los combustibles a partir de octubre y la advertencia del Ideam sobre un fenómeno de la Niña más intenso han contribuido a elevar estas expectativas.

A continuación se destacan algunos puntos importantes que han impactado la inflación a lo largo del año en curso:

En el primer trimestre del año la inflación mensual sobrepasó de manera sistemática las expectativas del promedio de los analistas. En marzo, la división de alimentos y bebidas no alcohólicas se consolidaba como la mayor aportante a la inflación del trimestre, a causa del comportamiento de alimentos como las papas, las frutas, la leche y la carne de res, en mayor medida. Como reacción natural ante los fuertes incrementos en los precios de los alimentos, los

restaurantes y hoteles respondieron con un aumento en sus tarifas. El trimestre cerró con una inflación anual de 8.53%.

Para el segundo trimestre, la inflación anual sorprendió al alza respecto a las expectativas de los analistas sólo en abril. Nuevamente la división de alimentos y bebidas no alcohólicas siguió representando el mayor aportante a la inflación trimestral, en virtud del incremento en precios de alimentos como: la carne de res, la leche, el arroz y las frutas. Sin embargo, para este trimestre la división de alojamiento y servicios públicos empezó a recobrar relevancia; los continuos incrementos en las tarifas de electricidad y la indexación de los cánones de arrendamiento a la inflación del año pasado permitieron ubicar a esta división como la segunda con mayor influencia a la inflación del segundo trimestre del año.

En abril, se presentó el máximo de la inflación anual de alimentos, 26.18%, disminuyendo de manera paulatina para cerrar el segundo trimestre en 23.64%. Por su parte, la inflación anual a final del segundo trimestre fue de 9.67%.

En el tercer trimestre la inflación sobrepasó los dos dígitos, alcanzando máximos históricos de los últimos 23 años y sobrepasando las expectativas de los agentes del mercado. La inflación de alimentos continuó sorprendiendo al alza y consolidándose como la principal fuente de inflación. El alojamiento y los servicios públicos casi que duplicaron el aporte inflacionario de la división de restaurantes y hoteles -tercer mayor aportante a la inflación trimestral-, debido a que las tarifas de electricidad incrementaron de manera signiflcativa y aportaron la mitad del total de la división de alojamiento y servicios públicos en el tercer trimestre.

Para finales del 2022 esperamos que las presiones alcistas en inflación se moderen debido a la desaceleración de la economía colombiana, así como la moderación en los precios de algunas materias primas a nivel mundial. Calculamos que la inflación anual de alimentos a diciembre será de 24.47%, de 9.37% sin alimentos y de 12.02% en la inflación total²⁴ .

En lo que a 2023 se reflere, un factor importante a monitorear será el incremento del salario mínimo, debido a su influencia en la inflación del primer trimestre y en rubros tales como: las comidas fuera del hogar, las cuotas moderadoras en las EPS, el Seguro Obligatorio contra Accidentes de Tránsito (Soat), multas de tránsito, entre otras. Estimamos que el incremento del salario mínimo podría ser de al menos 15.07%, este es el resultado de sumar a nuestra proyección de inflación para 2022 (12.02%), la estimación de la productividad total de los factores (1.49%) y el promedio histórico de la sorpresa política (diferencia entre el incremento efectivo del salario mínimo y la suma de la inflación observada junto a la productividad) que es de 1.56%.

Entre las presiones al alza para la inflación del 2023 se encuentran: incrementos en los precios de los combustibles, indexación de algunos precios a la inflación del año anterior (arriendos, tarifas educativas, peajes, costo de las grúas, etc), depreciación del peso colombiano y el riesgo de que factores climáticos adversos reduzcan la producción de alimentos. Por el contrario, el menor crecimiento económico, la reducción en algunos precios de commodities y las mejoras en cadenas logísticas a nivel global, pueden presionar la inflación a la baja el próximo año. Dado lo anterior, se espera que la inflación total al finalizar el 2023 sea de 7.91%, la de alimentos de 12.47% y sin alimentos de 6.80%.

Cabe resaltar que el Índice de Precios al Consumidor (IPC) no es el único indicador para hacerle seguimiento a los precios de los bienes y servicios en una economía. Es decir, existen otros índices que hacen seguimiento a los precios, tales como: el Índice de Precios del Productor (IPP) y el deflactor del PIB. El primero mide la evolución de los precios de venta del productor, este es el primer canal de comercialización o distribución de los bienes transados en la economía. Por su parte, el deflactor del PIB mide en promedio la variación en los precios de todos los bienes y servicios que se transan en la economía.

En el segundo trimestre del 2022, el deflactor del PIB mostró una variación anual de 15.3%, siendo el dato más alto de los últimos 17 años. Por otro lado, en el mismo periodo, el IPP registró una variación anual de 33.5%, representando la cifra histórica más alta del indicador desde su cálculo a mediados de 1999.

¿Por qué es importante controlar la inflación?
Recuadro No. 5.

La inflación es el incremento generalizado y sostenido de los precios de los bienes y servicios de una economía. Esta es causada por diversos factores que pueden ser de oferta o demanda. Por el lado de la oferta, en los últimos meses se han visto disrupciones en las cadenas de suministro, aumentos de precios en materias primas, incrementos de los salarios, entre otros. Estos choques generaron, vía costos y menor abastecimiento, un ajuste de los precios por el lado de la oferta. Por otro lado, los programas de vacunación, el

mayor estímulo monetario y el fuerte consumo de los hogares, presionaron la demanda y la posterior alza en los precios de los bienes y servicios.

Tradicionalmente la inflación afecta con mayor intensidad a las personas de ingresos más bajos. Esto ocurre por varios factores. Por lo general, la mayoría de recursos de las familias pobres provienen de sus salarios y estos recursos se consumen rápidamente y en su totalidad -imposibilitando el ahorro y la inversión en activos que les permitirían protegerse de la inflación-. Adicionalmente, el consumo de los bienes y servicios de las familias de ingresos bajos ya son de bajo costo, por lo que no es posible sustituir estos productos por unos de menor valor. Por el contrario, los hogares de ingresos altos poseen bienes que los protegen de la inflación y tienen la capacidad de sustituir sus productos de consumo por unos de menor valor. Finalmente, algunos grupos sociales tienen capacidad de reajustar los precios de sus productos o de los servicios que suministran a la sociedad; en el caso de los grupos de bajos ingresos esta capacidad es más limitada.

A los elementos anteriormente considerados hay que sumar el hecho de que en nuestro país el proceso inflacionario se origina especialmente en la inflación de alimentos, grupo de gasto con la segunda mayor participación en la canasta básica de las personas de menores ingresos. Dado lo anterior, no es de extrañarse que en agosto la inflación anual para los hogares de ingreso vulnerable fue de 12.53%, mientras que la de ingresos altos fue de 9.28%. Por ello, es indispensable que las autoridades monetarias controlen de manera temprana las distorsiones de los precios, antes de que se agraven y se conviertan en un fenómeno estructural o, peor aún, en hiperinflación.

La hiperinflación es un crecimiento muy acelerado y continuo de los precios de una economía. Algunos economistas la definen cuando la inflación mensual es de al menos 50% y la anual sobrepasa incluso el 1,000%. Generalmente este fenómeno es causado por un fuerte incremento en la oferta monetaria, acompañado de una pérdida de confianza en la moneda. En América Latina hemos tenido casos de hiperinflación en países como: Argentina, que durante los 90’s alcanzó una inflación anual de 3,079%, Brasil, que en 1993

presentó una inflación anual de 2,477%, Bolivia, con una inflación anual de 11,750% en 1985, Perú, que en 1990 sufrió una inflación anual de 7,482% y en Venezuela, según el Banco Central, la inflación anual alcanzó 344,510% a principios de 2019. En el caso colombiano, el país fue uno de los pocos que no presentó una hiperinflación en América Latina durante el siglo XX.

Es importante resaltar que estos períodos de hiperinflación en América Latina fueron desencadenados por un alto déficit fiscal y por las condiciones financieras internacionales más ajustadas. Debido al alto riesgo de impago de los países, se cerraron las fuentes ordinarias de financiamiento, por lo que se recurrió a la emisión monetaria por parte del Banco Central para financiar el gasto del gobierno. Esto conllevó a fuertes devaluaciones de la monedas locales, generando el descontrol de los precios en los bienes y servicios de las economías.

Durante períodos de tiempo con presiones inflacionarias muy marcadas se genera incertidumbre sobre los inversionistas, lo que reduce la inversión y la generación de empleo. Así mismo, suben los

costos de flnanciamiento por el aumento en el riesgo de la economía y el endurecimiento de la política monetaria para controlar la inflación, dificultando la solicitud de créditos para realizar inversión por parte de las empresas. Consecutivamente, los salarios deben aumentar para tratar de preservar el poder adquisitivo de los trabajadores, incrementando los costos de producción y generando una mayor persistencia en el fenómeno inflacionario, debido a que algunos bienes y servicios se encuentran indexados a la inflación pasada. Adicionalmente, las empresas se enfrentan a los costos de transacción o costos de menú, es decir, el valor que deben asumir las compañías al cambiar el precio de los bienes o servicios.

En Colombia, el Banco de la República por mandato constitucional tiene como función principal velar por la estabilidad de precios en la economía para preservar el poder adquisitivo de los hogares. Desde finales de 2021, el emisor en función de su mandato ha venido incrementando su tasa de política monetaria con el fin de evitar excesivas presiones de demanda y ralentizar el crecimiento de los precios.

En cuanto a fenómenos climáticos, el indicador Oceanic Niño Index (ONI) que mide la temperatura del Pacífico Sur y suele ser un buen indicador de seguimiento relativo al fenómeno de El Niño o La Niña, sugiere que estamos atravesando un fenómeno de lluvias o de La Niña. Adicionalmente, las proyecciones que recopila la National Oceanic and Atmospheric Administration de los Estados Unidos para el indicador mencionado, sugieren que el nivel de lluvias podría mantenerse hasta el último trimestre del presente año. Así mismo, se puede esperar que el nivel de lluvias disminuya de manera paulatina a inicios del año 2023.

En el primer semestre del año, el promedio del indicador ONI se ubicó en -0.96, y se espera que el promedio de lo que resta de año y el primer trimestre del año 2023 se ubique en -0.69; ambas magnitudes superando el umbral de -0.5 que es el promedio para que se constituya el fenómeno de La Niña. De acuerdo con la información anterior, es probable que el fuerte fenómeno de La Niña continúe presionando al alza los precios de los alimentos perecederos o de ciclo corto, al dificultar su recolección y en algunos casos reducir su producción, durante el período de pronóstico.