En lo corrido de 2022, la tasa de cambio frente al dólar ha tenido un aumento considerable, cercano al 13%. Además el pasado 14 de julio la tasa alcanzó su máximo histórico ($4,670 en su cotización más alta durante la jornada). En la identificación de este comportamiento podemos distinguir al menos tres factores alcistas y uno bajista. A continuación examinaremos cada uno de estos factores y presentaremos nuestra visión sobre cada uno de ellos.

En lo que a factores alcistas se refiere, vale la pena destacar que como resultado de la mejor perspectiva de crecimiento en Estados Unidos frente los demás países desarrollados y a una tasa de interés mayor que la de sus principales pares, el dólar se ha apreciado a nivel global en 2022. El DXY, que mide cuántas unidades de euros, libras esterlinas y otras divisas internacionales se dan en promedio por dólar, ha aumentado de un valor de 96.54 a finales de 2021 a más de 109 en septiembre de 2022. Como es apenas natural cuando el

dólar se fortalece en el mundo, el peso colombiano se tiende a desvalorizar.

Por otra parte, la prima de riesgo de nuestro país continuó aumentando aunque a un menor ritmo de lo que lo hizo en 2021: al finalizar los primeros ocho meses del año, el CDS a 10 años alcanzó los 362 puntos, lo que significa un crecimiento del 30.31% en el año corrido. Vale la pena recordar que este incremento se suma al aumento del 56% que se observó en 2021, con lo cual Colombia es el país, entre las mayores economías del continente, con más deterioro en su prima de riesgo en los últimos dos años. De hecho, el CDS de Colombia que a principios de 2021 se acercaba al de México, hoy en día es más cercano al de Brasil, llegando a superarlo en varias ocasiones. No hay la menor duda de que este deterioro está asociado al comportamiento fiscal y a la alta vulnerabilidad externa a los cuales se ha hecho referencia en varias partes de este documento. Cabe recordar que para 2020 y 2021 el déficit fiscal alcanzó un 7.8% del PIB y que si bien para 2022 se espera una reducción al 5.6%, el déficit “real” -es decir aquel que incorpora el resultado neto del Fondo de Estabilización de Precios de la Gasolina- se estima en 7.3%²⁸.

Finalmente, vale la pena mencionar que como resultado del cambio en la política de endeudamiento del Gobierno Nacional en 2022 no se ha producido una significativa monetización de divisas por efecto de endeudamiento en moneda extranjera²⁹. Esta circunstancia aumenta la presión sobre el valor del dólar en Colombia si se tiene en cuenta que durante 2020 y 2021 las monetizaciones en el mercado alcanzaron los USD 10,524 y los USD 13,324, respectivamente.

Definitivamente el principal factor bajista de la tasa de cambio ha sido el aumento del precio del petróleo por efecto tanto de un desacelerado, aunque positivo, crecimiento económico global como de la invasión de Rusia a Ucrania y de las sanciones que este conflicto ha generado. Si bien los precios del petróleo, en la referencia Brent, llegaron a superar los USD 130 por barril a principios de marzo y han descendido a niveles por debajo de los USD 100 en los últimos meses, las cotizaciones son superiores a las observadas en 2021.

Las perspectivas de la evolución de la tasa de cambio para 2023 se enmarcan en un escenario de alta incertidumbre, especialmente condicionado, al momento de publicación de este documento, por el trámite de la reforma tributaria en el Congreso. Como es natural, la aprobación de una reforma tributaria estructural que garantice una senda sostenible del déficit de acuerdo con la regla fiscal es un elemento que contribuye a generar confianza en los inversionistas del exterior en el momento de comprar deuda pública colombiana. Recordemos que el principal factor que ha estado detrás del aumento de la tasa de cambio en nuestro país en el último año y medio es precisamente el aumento en el riesgo país tras la incapacidad de pasar una reforma fiscal para solventar los problemas derivados del exceso de gasto con la emergencia por el Covid-19. Además, la conformidad del déficit con la regla fiscal permitiría que el país pueda recuperar el grado de inversión en el mediano plazo, circunstancias que bajaría el riesgo país y reduciría el valor del dólar. En nuestras proyecciones asumimos que este tipo de reforma será finalmente aprobada por el legislativo. En caso de que esta reforma no se lleve a cabo o que sea insuficiente, existiría una fuerte presión alcista en la tasa de cambio.

Un elemento adicional que podría derivarse del ajuste fiscal es el relacionado con los efectos que este produciría sobre el déficit en cuenta corriente. Tanto por efecto del ajuste fiscal como por el proceso de desaceleración de la economía colombiana, esperamos que se reduzca la demanda por importaciones, con lo cual tendríamos una reducción en el déficit en cuenta corriente que debería llevar a una menor presión sobre la tasa de cambio³⁰.

En cuanto a precios del petróleo, tal como señalamos en el Recuadro No. 6,se espera que producto del menor crecimiento mundial y de un aumento de la oferta de los países no agrupados en la Opep, el precio caiga frente a los niveles observados recientemente. De todos modos, el conflicto entre Rusia y los países de Occidente impedirá una desvalorización considerable del commodity.

Para finalizar, esperamos que en el corto plazo, fruto de las mejores perspectivas de crecimiento del PIB nominal³¹ en Estados Unidos que en Europa, el dólar continúe su proceso de apreciación frente al resto de monedas del mundo.

Sin embargo, de acuerdo a las proyecciones conocidas, en 2023 el proceso de desinflación de la economía norteamericana debería ser más acelerado que en Europa, por lo que el relajamiento de la política monetaria podría iniciar más rápidamente en aquella región que esta última. Además, producto de esta desinflación, los rendimientos de la renta fija estadounidenses podrían caer más rápidamente que en otros países desarrollados. Así las cosas, es posible que el dólar pierda valor frente al euro, especialmente en la primera parte del año. En estas condiciones la presión sobre la tasa de cambio en nuestro país debería ceder con el paso de los meses el próximo año.