Sociedad con Enel libera potencial crecimiento en un negocio en auge: Ante el potencial de crecimiento que presenta el sector de energía en la región, y que ha abierto la búsqueda por avanzar rápidamente en la transición energética, la compañía espera invertir a 2024, COP 3 billones en Colombia, principalmente en proyectos de generación eólica y solar, que entrarían en operación en el segundo semestre de 2023 y sumarían a la matriz energética de la compañía 976 MW, es decir un 27% más en capacidad instalada.

En Centroamérica, los proyectos solares de Madre Vieja y Baco Solar, sumarían 61 MW (+9% a la capacidad instalada de esta región). Esto no solo podría significar un crecimiento muy importante en los ingresos, sino que estimamos que el EBITDA a 2024 podría superar las estimaciones de la compañía llegando a COP 7.8 billones frente a los COP 6.8 billones proyectados. Este buen desempeño no solo beneficiaría a GEB en términos de flujo de caja a través de dividendos, los cuales proyectamos que sumen a la compañía COP 1.2 billones para 2023, sino que, además impulsará la generación de utilidades del grupo incrementando en un 12% su utilidad por método de participación 2023.

Nuevas adquisiciones abren la puerta a Brasil: Este año, GEB a través de las sociedades brasileñas Argo Energia y Gebbras, adquirió cinco concesiones de transmisión. Esta compra le sumará a la compañía 2,416 km de líneas de transmisión, 20 subestaciones, e ingresos anuales por BRL 706 millones (USD 133.2 millones). Consideramos que esta es una oportunidad interesante para consolidarse en un mercado en expansión, ya que en el corto plazo, GEB se posicionaría como uno de los transmisores privados líderes del mercado en la región nordeste de Brasil, a través de Argo. No obstante, resaltamos que la transacción se llevó a cabo a un múltiplo EV/EBITDA que luce alto en la actual coyuntura de tasas de interés (11.4x) y que esta inversión solo empezará a generar valor a los accionistas una vez las tasas de interés regresen a su nivel de largo plazo o se capturen sinergias con otros proyectos.

Resaltamos que entre 2023 y 2029, el Ministerio de Minas de Brasil, en su Programa de Ampliación de Transmisión, en la última actualización a junio del 2022, estima una inversión de BRL 103.4 billones para este sector, de los cuales el 63% será subastado entre 2022 y 2023.

TGI posicionado geográficamente para importación de gas desde Venezuela:

El gasoducto transcaribeño Antonio Ricaurte (224 km) inaugurado en el año 2007, que va desde Riohacha (en La Guajira) hasta el estado de Zulia (en el occidente de Venezuela), sirvió para que durante siete años Colombia le entregara gas a Venezuela con el compromiso de que sería devuelto posteriormente, lo cual no sucedió, principalmente por el deterioro de las relaciones diplomáticas entre los dos países. Con el restablecimiento de las relaciones diplomáticas y comerciales entre Colombia y Venezuela en 2022, nuevamente se abre la posibilidad de importar gas de este país.Y si bien, no es un hecho que esto suceda, ni sabemos con certeza en cuanto tiempo podría darse, de materializarse, se generaría un efecto positivo en la operación de TGI cuyo gasoducto que arranca desde Ballenas se conecta con el proveniente de Venezuela. Recientemente, la empresa estatal de Petróleos de Venezuela (PDVSA) manifestó la intención de reactivar el gasoducto operado por TGI, en principio con una cantidad estimada de 307 mmpcd ( vs 500mmocd de capacidad).

Riesgo de suministro en TGI: Reconocemos que aún se mantiene el riesgo de contratación y de extensión de contratos, el cual ya se evidenció en los ingresos de 2021 con la expiración de contratos para Ballena-Barrancabermeja. Actualmente, la vida remanente de los contratos en firme de TGI tiene un promedio de 6 años, destacando que de 2024 a 2025 el volumen de contratación disminuye 200 mpcd( -50%). En línea con esto, nuestro ejercicio de valoración considera un escenario conservador en cuanto a los volúmenes transportados, los cuales no estimamos que incrementen más del 1% anual, sin embargo, sí consideramos las eficiencias en costos y gastos que ha venido realizando la compañía y que esperamos se mantengan en los años siguientes. Por tanto, proyectamos que el EBITDA para 2022 se encuentre dentro del rango estimado de la compañía (USD 311-335 millones), y mantenga un incremento para 2023 del 7%, pero que presente una disminución de 3.9% en 2025 una vez se venzan los contratos mencionados.

Metodología. Para estimar el valor de la acción de la compañía utilizamos suma de partes incorporando el método de flujo de caja libre (FCL) para valorar los negocios más representativos de GEB. Con todos los supuestos y nuevos proyectos asignados, nuestro múltiplo de valoración llega a un 8.3x EV/EBITDA 2023, ligeramente por encima de la mediana de comparables (8.1x EV/EBITDA 2023).

Suma de Partes. El valor justo 2023FA obtenido es COP 3,100/acción, brindando un potencial de valorización del 62%. Los parámetros usados son: Beta (u) de 0.55x para las compañías de energía y de 0.83x para las empresas de distribución de gas. Adicionalmente, el actual entorno en términos de tasas de interés y primas de riesgo resultó en un aumento de las tasas de descuento frente a nuestro ejercicio de valoración anterior. Con esto utilizamos un WACC promedio de 11.3% para las unidades de TGI, Cálidda, Dunas, Transmisión y Gebbras, dejando con un WACC de 10.4% a Enel Colombia.