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Dividendo impulsado
por el petróleo_

P.O.: 12,000 / SOBREPONDERAR

Potencial: 39.5%
Riesgo: Alto
Cierre: 8,600
Angle Davivienda

Terpel se ha consolidado como un jugador líder del sector de distribución de combustibles líquidos, lubricantes y jet fuel, entre otros segmentos, en Colombia, Panamá, Perú, Ecuador y República Dominicana. Sumado a esto, la compañía ha venido incursionando y fortaleciendo su presencia en nuevos segmentos de mercado, como lo es el de cargas eléctricas de vehículos. Sin embargo, consideramos que de cara a los próximos años, la transformación del negocio será clave para poder afrontar las presiones en términos de volúmenes, dada la transición energética.

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Red angle icon Davivienda

AUTORES

Julián Ausique

Analista Acciones

jausique@corredores.com

Katherine Ortiz

Líder Renta Variable

kortiz@corredores.com

¿POR QUÉ SOBREPONDERAR?

La reactivación económica ha resultado en una mejor dinámica de los volúmenes de venta de la compañía, lo cual se ha traducido en unos mejores resultados financieros. Sumado a esto, el atractivo retorno por dividendos (11%) sitúa a Terpel como una de las compañías con mayor retorno esperado en el MSCI COLCAP. Sin embargo, resaltamos que la baja liquidez de la acción seguirá limitando su potencial de valorización.

ASPECTOS
A DESTACAR

Recuperación de volúmenes continuará: A raíz de la recuperación económica evidenciada en todo el mundo, compañías como Terpel han logrado recuperar casi en su totalidad su ritmo normal de operaciones, en donde al cierre del 2T21 los volúmenes presentaron un crecimiento cercano al 70%, llegando 93% de los niveles pre pandemia. En línea con esto, esperamos que el crecimiento de los volúmenes de venta de la compañía en 2022 sea cercano a 3.1%, impulsado por las operaciones de Panamá, donde se espera que la actividad industrial se recupere a niveles pre pandemia. Sumado a esto, esperamos una recuperación importante en República Dominicana (+12.9% anual), como resultado de una mejor dinámica del segmento de aviación en este país (84.2% del volumen total del segmento). Adicionalmente, Colombia presentaría un ritmo de crecimiento cercano al 3.0%.

Atractivo retorno por dividendos: En línea con la recuperación en volúmenes, sumado a los esfuerzos en control de gastos y la reducción progresiva del apalancamiento, esperamos que la compañía continúe con su política de dividendos que apunta a una distribución del 50% de las utilidades, lo cual, teniendo en cuenta la recuperación en este rubro en 2021, resultaría en un dividendo para el año 2022 de COP 898/acción, equivalente a un Dividend Yield del 11%; sobresaliendo frente a otros nombres del índice MSCI COLCAP. Consideramos que este constituiría el catalizador más importante para el positivo desempeño de la acción en 2022.

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FICHA TÉCNICA

Distribuidor colombiano de gas y otros combustibles sólidos y líquidos y productos conexos. El accionista mayoritario es COPEC de Chile con 56.18%. Para expandir sus operaciones internacionales, en 2006 Terpel adquirió Accel, empresa distribuidora de petróleo en Panamá; en 2008 compró Gazel para la distribución de GNV; en 2009 expande la línea de GNV entrando a Perú; en 2011 entra a República Dominicana con su línea de negocio de aviación, operando en seis aeropuertos; en 2018 adquirió las operaciones de Exxon Mobil combustibles en Perú, Ecuador y lubricantes en Colombia.

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FICHA TÉCNICA

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Presidente: Oscar Bravo Restrepo

Vicepresidente Finanzas: Alonso Botero Pardo

IR: Carolina Ferro

Página web: www.terpel.com

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HIPÓTESIS
DE VALOR_

Liderazgo en la región. Terpel se ha consolidado como una de las empresas líderes en el mercado de combustibles en la región. Actualmente, se ubica como el jugador número uno en Colombia, con una participación de mercado del 42% en estaciones de servicio, 45% en Gas Natural Vehicular y 73% en el mercado de aviación. De igual manera, en países como Panamá, Perú y República Dominicana, se consolida como el segundo jugador de la industria. En el caso de Colombia, la compañía ha logrado mantener un crecimiento cercano a 1pp en su participación de mercado, durante los últimos diez años, lo cual ha sido resultado de su plan estratégico enfocado en la experiencia al cliente, mejores instalaciones, precios competitivos, planes de fidelización y la expansión de su red de estaciones de servicio, que a la fecha ya totalizan 2,010 estaciones en todo el país.

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COPEC gran aliado para la expansión. El conglomerado chileno COPEC es una de las compañías más importantes del sector de distribución de combustibles en la región. Es por esto que desde 2010, luego de que la compañía tomara control de Terpel, ha logrado fortalecer y expandir sus operaciones en la región. De cara a los próximos años, consideramos que el apoyo estratégico y operativo, brindado por COPEC a Terpel seguirá siendo de gran importancia para el fortalecimiento de las operaciones de la compañía.

Tal es el caso, que recientemente Terpel anunció inversiones de capital cercanas a los COP 2.2 bn entre los años 2021 y 2024, con el objetivo de reforzar su capacidad instalada, continuar con su proceso de renovación de marca y apalancar las operaciones en el segmento de energías limpias.

Finalmente, debido a que Terpel ha sido una fuente importante de dividendos para su matriz, consideramos que la política implementada hasta la fecha, de una distribución del 50% de utilidades, se mantendrá lo que llevaría a la compañía a entregar un dividendo para el año 2022 de COP 898/ acción, equivalente a un Dividend Yield del 11%.

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Hacia nuevas tendencias. Desde el año 2019, Terpel inició un cambio en su dinámica de negocio, apostándole al mercado de movilidad eléctrica en Colombia. Con la marca Terpel Voltex, la compañía incursionó en el mercado de terminales eléctricos, ofreciéndo servicios a las nuevas flotas eléctricas del Servicio de Transporte Público en Bogotá.
En este sentido, considerando el mapa de ruta para la transición energética hacia vehículos de bajas y cero emisiones en Colombia realizado por la UPME, en donde se espera que hacia 2050 más de un 50% de la flota de transporte urbano puede utilizar la electricidad, esperamos que Terpel siga fortaleciendo su presencia en este segmento de mercado, lo cuál permitiría contrarrestar futuras presiones en la demanda de combustibles tradicionales.
Así mismo, en línea con la hoja de ruta del gobierno nacional, dado el notable crecimiento de la participación del gas natural actualmente, se espera que la participación de este combustible a 2050 sea cercana al 11% -12% del total de la matriz energética. Lo cual, sumado a un incremento del consumo del Jet Fuel, cuyo consumo se duplicaría en el período en análisis, llevaría a que Terpel al ser líder en estos dos segmentos de negocio, tenga un crecimiento sostenido en sus volúmenes.

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Mejorando métricas de apalancamiento. A raíz de la crisis desatada por el COVID-19, el apalancamiento de Terpel se vio presionado por los choques de demanda y se ubicó en 5.7x, lo cual llevó a la compañía a hacer rollover de sus obligaciones para mejorar su perfil de deuda. Dicho esto, de cara al año 2022 esperamos que los indicadores de endeudamiento retornen a niveles cercanos al 3.0x.

Tal dinámica sería explicada por: i) la continuidad del plan de desapalancamiento que tendría la compañía entre 2022 y 2023; ii) la eliminación de factores puntuales que afectaron la generación de EBITDA de 2020, como son el decalaje debido a la caída en los precios de combustibles y unas menores provisión de cartera asociada al sector aéreo; iii) una recuperación de los volúmenes en casi su totalidad durante 2022 (96%), y; iv) la continuidad del plan de eficiencia en costos y gastos.

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RIESGOS_

Estancamiento en los volúmenes de venta de combustibles. De cara a la transición energética, la mayoría de países han venido haciendo esfuerzos para reducir su huella de carbono. Es por esto, que las expectativas de crecimiento para la principal fuente de ingreso de Terpel, los combustibles líquidos y el gas natural, se moderaría durante los próximos años, dada la relevancia y el mayor crecimiento de fuentes de energía renovables. En este sentido, consideramos que a pesar de la relevancia que seguirían teniendo estas fuentes de energía (28% en el 2050), la tasa de crecimiento, por lo menos en el continente Americano, se reduciría de un 2.3% en 2025 a 0.8% en 2050.

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En nuestro escenario base, el crecimiento anual en volúmenes de ventas es del orden del 2.3% anual. Dado el caso que hiciéramos un ejercicio de un crecimiento 0% en volúmenes, nuestro precio objetivo caería un 13%, ubicándose en COP 10,400. Por lo cual, será clave monitorear los planes de transformación anunciados por la compañía.

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Baja liquidez de la acción. La acción de Terpel ha evidenciado una reducción importante en el volumen de negociación, pasando de negociar diariamente en promedio, durante el primer año en la bolsa (2014) ~COP 1,502 mm, a ~COP 121 mm en lo corrido del año 2021. Sumado a esto, ya que solo el 20% de las acciones totales de la compañía son flotantes, la ponderación de este emisor en el nuevo índice MSCI COLCAP seguirá limitada ya que la metodología de este, tiene como factores fundamentales el número de acciones flotantes y el precio de mercado para calcular la ponderación dentro del índice.

Competidores siguen creciendo. La entrada de la peruana Primax ha significado un reto importante para Terpel. Primax ha logrado consolidarse como un jugador importante en el mercado de EDS en Colombia, Perú y Ecuador. Esto, le ha permitido ir cumpliendo sus metas de expansión en Colombia, en donde espera llegar al 50% de participación de mercado para el 2029.

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PROYECCIONES_

Ingresos. Estimamos ingresos de COP 21.9 bn para 2022, con un crecimiento de 4.3% anual. Dicho crecimiento anual por país sería: i) 3.9% en Colombia, 5.1% en Panamá, 6.2% en Perú, 2.8% en Ecuador y 13.2% en Rep. Dominicana. Resaltamos que el TACC de los ingresos para el período de valoración entre 2021-2031 es de 3.8%.

EBITDA. En línea con la recuperación de los ingresos y la continuidad de las eficiencias implementadas por la compañía, esperamos un EBITDA para el año 2022 de COP 854 mil mm, decreciendo frente al 2021 producto de menores ajustes por decalaje visto durante el año 2021. En este sentido, el margen EBITDA se ubicaría en 3.89% para 2022.

Utilidad Neta. Proyectamos una utilidad neta de COP 229 mil millones para 2022, acercándose a los niveles vistos durante pre pandemia.

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VALORACIÓN_

Metodología. Para estimar el valor de la acción de la compañía utilizamos dos metodologías: i) Flujo de caja libre, que tiene un peso de 70% en nuestro Precio Objetivo, ii) Valoración por múltiplos de mercado con los múltiplos EV/ EBITDA 2022E y P/U 2022E al que transan los pares de Terpel, con un peso de 15% cada una.

Flujo de caja libre. El valor justo 2022FA obtenido es COP 10,574/acción. Los parámetros usados son: WACC de 10.9%, beta de 0.9x, costo del equity (Ke) de 20.9% y perpetuidad de 2.0%. Donde la perpetuidad considera un escenario de una menor tasa de crecimiento en los volúmenes de venta en EDS, en línea con las expectativas explicadas a lo largo de este documento.

Múltiplos de Valoración. Esta metodología utiliza los siguientes múltiplos: EV/ EBITDA 2022E de 6.7x y P/U 2022E de 10.8x al que transan los pares de Terpel.

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ZOOM A
LAS EMPRESAS

Germán Cristancho Herrera

Gerente Investigaciones Económicas

jcristancho@corredores.com linkedin.com/germancristancho

Katherine Ortiz Sogamoso

Líder de Renta Variable

kortiz@corredores.com linkedin.com/katherineortizsogamoso

Rodrigo Sánchez Pinzón

Analista Senior de Acciones

wsanchez@corredores.com linkedin.com/rodrigosanchezp

Nicolás Erazo Arias

Analista de Acciones

nerazo@corredores.com linkedin.com/nicoláserazoarias

Julián Ausique Chacón

Analista de Acciones

jausique@corredores.com linkedin.com/julianausique
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